公募REITs实践系列(一）：解读招商蛇口产业园公募REITs丨聚焦REITs
4月21日，深交所正式接受基础设施公募REITs产品申报。
其中，“博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投资基金”（简称“招商蛇口产业园公募REITs”）项目作为首批接受申报的基础设施公募REITs的项目之一，成为全国首单正式申报的产业园区类基础设施公募REITs项目。
5月6日，中国证监会及上交所同时做出正式受理4单基础设施公募REITs项目申报的决定，至此，上交所首批受理基础设施公募REITs项目申报已达6单。其中一单是东吴-苏州工业园区产业园封闭式基础设施证券投资基金。
数据显示，截至2018年底，累计基础设施投资（包括仓储、运输、公用事业和工业园区）约为69万亿元（不完全统计），其中产业园类资产约占14%，对应金额约9.7万亿元。
显然，产业园公募REITs的推出对产业园区行业的意义非同寻常，也是推动资本市场发展新格局的重要探索。
招商蛇口产业园公募REITs的基础设施位于蛇口工业区的蛇口网谷产业园，招商蛇口作为原始权益人将通过博时基金管理有限公司以公司全资子公司项目公司万融及万海分别持有的万融大厦项目及万海大厦项目向中国证监会注册申请基础设施公募REITs。预计募集份额为22.28亿份。
值得注意的是，园区蕞少自持20%且锁定5年以上。持有期间公募REITs份额不能质押，这比对IPO控股股东的股权要求更加严格，体现政府部门做顶层设计时希望公募REITs是优质资产的运作平台，希望原始权益人，即原来的产业园区的开发、运营商们，能够跟公募REITs基础资产长期绑定，共同发展。
交易结构上，招商蛇口产业园公募REITs整体结构为“公募基金+ABS”，具体如下图所示：
该结构中，引入了并购贷款，用以支付项目公司股权交易对价。SPV（万海）拟作为借款人向招商银行深圳分行申请贷款，授信金额为 4 亿元，首次提款金额为人民币 3 亿元，用途限于支付项目公司股权交易对价。
目前在试点领域里，公募REITs发行之后，大部分案例还是原始权益人的关联方继续运营底层资产。招商蛇口产业园公募REITs底层资产类型为工业地产的产业园项目，位于蛇口工业园区的蛇口网谷产业园。
蛇口网谷总建筑面积42万平方米，可出租面积31万平方米。本次入池的资产包为产业园中运营成熟、出租率稳定、规模适度的两个优质项目，包括万海大厦及配套商业项目和万融大厦及配套商业项目。
据2020年7月31日国家发展改革委办公厅发布的《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》，其中提出鼓励国家战略性新兴产业集群、高科技产业园、特色产业园等开展试点，申报试点的园区项目应符合3个条件：
1、位于发改委确定的战略性新兴产业集群，或《中国开发区审核公告目录（2018年版）》确定的开发区范围内；
2、业态为研发、创新设计及中式平台，工业厂房，创业孵化器和产业加速器，产业发展服务平台等园区基础设施；
3、项目用地性质为非商业、非住宅用地。
在项目经营模式与运营能力方面，2021年1月深交所发布公开募集基础设施证券投资基金配套业务规则《深交所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第 1 号—审核关注事项（试行）》第十七条进行了明确规定：
（1）具备成熟稳定的运营模式，运营收入有较好增长潜力；
（2）运营时间原则上不低于3年，投资回报良好；
（3）若为产业园、仓储物流、数据中心等依托租赁收入的基础设施项目，近3年总体出租率较高，租金收入较高，租金收缴情况良好，主要承租人资信状况良好、租约稳定，承租人行业分布合理。
根据标的资产条件看，本次招商蛇口公募REITs登陆深交所申报发行交易，完全符合基础设施REITs试点项目的政策要求。
招商蛇口产业园公募REITs基础设施聚焦粤港澳大湾区，项目位于蛇口工业区的蛇口网谷产业园。
2018年11月，深圳市人民政府正式批复《中国（广东）自由贸易试验区深圳前海蛇口片区及大小南山周边地区综合规划》，片区总面积28.2平方公里，分为前海区块（15平方公里，含前海湾保税港区 3.71 平方公里）和蛇口区块（13.2 平方公里），并根据产业形态分为三个功能区：前海金融商务区、以前海湾保税港区为核心的前海园区和蛇口工业区。
显然，蛇口网谷产业园属于发改委确定的战略性新兴产业集群，及《中国开发区审核公告目录（2018年版）》确定的开发区范围内。
蛇口网谷产业园总建筑面积42万平方米，可出租面积31万平方米，已成为新兴产业聚集地。入驻企业中，主要集中在新一代信息技术（互联网、人工智能及智能制造）、电子商务、物联网及文化创意四大产业。截止2020年8月，共有租户420家，符合产业定位的租户300家，占比71%；租赁面积23万平方米，占比85%，产业聚集度较高。
作为产业园内的两个优质项目，此次底层资产万海大厦和万融大厦也主要服务于新一代信息技术产业和文化创意行业企业。
截至2020年末，万融大厦共有租户79个，租赁面积占比超过10%以上的行业为信息技术产业、文化创意及金融。其中，新一代信息技术产业、文化创意行业面积合计占比 51.52%。
截至2020年末，万海大厦租赁面积占比超过10%以上的行业为信息技术产业及文化创意产业。其中，新一代信息技术产业、文化创意行业租赁面积合计占比 54.81%。
在部分产业园区内，之前规划的工业用地地上建设工业厂房不符合周边区域的环境要求，加上我国关于城市土地集约节约和高效利用的要求，工业用地上建设的写字楼成为一种常见物业。
万海大厦和万融大厦土地性质均为工业用地。
此外，据前述《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》，还明确试点项目的现金流条件。具体为：现金流持续稳定且来源合理分散，投资回报良好，近3年内总体保持盈利或经营性净现金流为正，预计未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%。
根据底层资产项目公司备考可供分配金额预测，预计2021年和2022年投资人净现金流分派率为4.1%和4.17%。
同时，招商蛇口产业园公募REITs项目估值对应的资本化率分别为4.45%和4.56%。根据相关数据粗略计算，该笔公募REITs的回报率达到了6.3%。
截至2020年12月末，万融大厦出租率为84.08%，平均租金为127.92元/月/平米，万海大厦出租率为94.36%，平均租金为145.74元/月/平米，明显更胜一筹。因此在估值方面，万融大厦评估值10.35亿元，单价24820元/平米，而万海大厦评估值14.93亿元，单价27959元/平米。
此前，招商蛇口于2019年12月发行了市场首单赴港上市的央企REIT“招商局商业房地产投资信托基金（，按照2020年12月31日基金的收市价格，招商局商业房托股息率达到9.6%。
招商蛇口将2020年定义为集团的“资管年”，先将内部的资产盘点梳理，再分类盘活和提升，分类施策，以不同的资管与证券化计划进行退出。2020年10月27日，招商蛇口首期储架式购物中心类REITs产品“中信金石-招商蛇口一期资产支持专项计划”在深交所设立，底层资产是南京马群花园城购物中心，这是招商蛇口在CMC REIT之后为基础设施公募REITs又做了一次热身。
招商蛇口公募REITs项目申报只是迈出了头部步，参考其他类似REITs申报发行周期，接下来还需要走完受理、问询、审议、注册结果等步骤，预计6月发行。
招商蛇口在招募说明书中披露，在初始搭建此次基础设施REITs平台后，一方面拟将预计回收资金10.40亿元投向招商局智慧城和高新网谷等在建产业园基础设施项目，从而实现良性循环投资机制；
另一方面拟将招商蛇口旗下的其他优质产业园区资产在合适的时机注入基础设施 REITs 平台，从而进一步盘活存量资产，由此开创工改工产业园区投资建设退出的新路径，打通长期困扰行业的自持瓶颈。
显然，对于国内产业园行业企业来说，产业园区公募REITs的意义在于，一方面开发企业可以盘活存量产业园重资产，提前收回投资资金，提高投资收益率；
另一方面，后期通过扩募机制向公募REITs平台持续注入资产，搭建资本循环体系，可加快向轻重并举业务模式转型，蕞终打通产业园全生命周期发展模式与投融资机制，促进产业园项目持续健康平稳运营，增强持续经营能力。
第三方面在于专业化和精细化的运营。当然，部分头部产业园区运营商可以借助公募REITs产品输出管理，逐渐由开发商转变成运营商，获取长期收益，进而成为资产管理集团，这也是未来园区资管转型的机会窗口。
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